混改，无论在实体经济还是资本市场上都是绝对的热点。但回看近些年来的混改方案，从中石化到中国联通，公募基金参与其中的案例却屈指可数。
或许最具标杆意义的依然是2014年，嘉实基金通过成立封闭式基金嘉实元和来参与中石化混改，这在公募行业当中引发轰动，许多业内高管都评价为，“这是撕开了一角”。但是直到三年后，伴随中国联通混改方案的披露，公募基金公司才参与了混改第二单：兴全基金成为唯一一家参与联通混改的公募基金主体。
通过对比嘉实基金和兴全基金的运作模式、投资者结构等方面不难看出，两家基金所选择的路径差异不小。不过，无论是哪种模式，对于业内参与混改，都有不小的借鉴。
兴全成联通混改中唯一一家公募
8月21日，中国联通混改方案终于出炉。中国联通复牌后不仅在A股市场上接连涨停，并吸引数十亿资金抢筹，其混改方案本身更是关注焦点。而让人眼前一亮的是，在中国联通的混改方案中，兴全基金是唯一一家出现在认购对象名单中的公募基金。
根据联通定增预案，拟向9家认购对象募集资金总额不超过617.25亿元。其中兴全基金拟认购1.02亿股，“兴全-网宿联通定增特定客户资产管理计划”、“兴全-中车金证2号特定客户资产管理计划”，以现金认购定增的股份。两个资管计划将分别由上海网宿投资管理有限公司(以下简称网宿投资)、中车金证投资有限公司(以下简称中车金证)全额认购。在发行完成后，兴全基金等认购对象也将成为中国联通公司的股东。
有业内人士告诉牛妹，这两只专户产品规模加起来一共7亿左右。
但这已经是再次创造了历史。继2014年嘉实基金等3家基金现身中石化混改方案之后，接下来的几年时间里，国药一致（000028）、沱牌舍得（600702）等多家公司都开始混改动作，但在这些混改方案中再未能见到公募基金的身影。
至此，兴全基金也成为了2014年中石化混改以来又一家参与国企混改的公募基金。
第一只参与混改的公募基金——嘉实元和
回看几年前嘉实基金参与中石化混改，从预案出炉到产品上市，都曾引发行业内外的关注。
2014年9月15日，中国石化发布了公告，公布了混合制改革中重要一环，即通过中国石化销售有限公司增资引进投资者的具体情况，引入25家机构投资者共计1070.94亿资金，其中赫然出现华夏基金、工银瑞信基金、嘉实基金三家公募基金的身影。
其中，嘉实基金通过全资子公司嘉实资本认购100亿元，以及嘉实元和直投封闭混合型发起式证券投资基金直接认购价值50亿元中国石化销售公司的股权。这只基金也成为首只参与非上市公司股权投资的公募基金产品。
当时，这只基金的认购门槛为10万元，相比普通公募基金要高出许多。但嘉实元和2014年9月23日开始募集首日100亿的规模迅速售罄，仅发行一日便结束募集。可见投资者对这只首度参与国企混改的公募基金抱有空前的热情。
2015月3月16日，成立半年的嘉实元和在上交所上市，同样吸引了相当高的关注。
那么嘉实元和目前收益如何？
根据嘉实元和各季度和半年、年度定期报告，嘉实元和2014年、2015年、2016年年度净值增长率分别为0.37%、9.94%和6.10%，今年上半年为1.93%。该基金在2016年1月、6月、12月和今年7月共进行了4次现金分红，单位分红金额为0.0347元、0.0194元、0.0123元和0.0142元。
不难看出，作为非常具有创新意义的一只公募基金，投资者给予了极大关注的嘉实元和在前期的收益情况其实并不突出。这与基金的规模、以及投资结构是密切相关的。100亿资产中50亿元投资中国石化销售公司的未上市股权，另外50亿元进行风险较低、收益也相对较低的债券投资。
嘉实元和2017年二季报显示，二季度末债券投资占比58.17%，其中31.72%投资中期票据，16.5%为企业短期融资券，9.95%投资企业债券。
嘉实与兴全的区别
作为这些年来“唯二”参与到混改中的公募基金，嘉实基金和兴全基金的尝试无疑对行业有着不同意义。但细看这两家基金参与混改的过程，其中又有许多不同，值得探讨。
.不同点一：运作方式
嘉实基金当初参与中石化混改，除了通过全资子公司嘉实资本认购100亿元(占比2.8%)的股权之外，还通过嘉实元和直投封闭混合型发起式证券投资基金直接认购价值50亿元(占比1.4%)中国石化销售公司的股权。
按照基金合同，嘉实元和预计募集100亿元规模，其中50亿元参与中国石化销售公司的增资以及其混合所有制改革，另外50亿元主要进行债券投资。嘉实基金以自有基金认购1000万份，并且自基金合同生效之日起三年内不得转让。
与嘉实基金当时发行封闭基金不同，兴全基金参与此次联通混改采用的方式是发行专户产品，如前文所述，这两个资管计划将分别由网宿投资、中车金证全额认购。而根据股权控制关系，网宿投资和中车金证分别是网宿科技（300017）、中车集团的全资子公司。
查询基金业协会信息，这2个资管计划已经在8月16日都完成了备案，均为“一对一”专户。
.不同点二：投资者结构
从嘉实元和成立后来看，投资者机构呈现出从个人投资者慢慢向机构投资者转移的特点。个人投资者占比由2014年末的30%，逐渐减少至2016年末的14.51%，机构投资者则由先前69.06%慢慢增加至85.49%。
而兴全基金参与中国联通混改，采用发行2只专户产品的方式。作为一对一专户，这也决定了投资者结构。根据公告，兴全基金认购的定增股份最终穿透至网宿科技和中车金证这2家公司。
.不同点三：占比
2014年参与中国石化混改的25家机构中，出资占比最高为100亿元，有4家，其中就包括嘉实基金子公司嘉实资本。华夏基金子公司以及嘉实元和的投资规模在参与者中也较为突出。此外保险资金也是当时入围的重要角色，有中国人寿（601628）、中国人保、太平洋保险、生命人寿、中邮人寿等现身引资名单。
与其他认购对象相比，兴全基金此次在联通混改方案中所认购的份额最小，排在第9位。按照发行上限计算，中国人寿、腾讯信达、百度鹏寰、京东三弘、阿里创投、苏宁云商（002024）、光启互联、淮海方舟和兴全基金认购的股份数量占本次发行后公司总股本的比例分别为10.51%、5.33%、3.39%、2.42%、2.09%、1.94%、1.94%、1.94%和0.34%。由此也能看出，此次联通混改方案中，中国人寿占据绝对比重，兴全基金的认购比例仅为中国人寿的3.2%。与排在第8位的淮海方舟相比，也仅有其所认购份额的17.5%。
公募基金参与混改难在哪里
上述业内人士向牛妹表示，“国企混改的份额不是谁都能拿到的。很多机构都会去争取，但是央企和国企会从中筛选。像之前中石化混改，嘉实基金能够参与其中，与嘉实的实力、投研能力、在业内的地位等都是有关的。兴全基金这次能够认购到联通混改的份额，与兴全基金在行业内的地位有分不开的关系。”
那么在混改股权投资中，公募基金到底是什么样的角色？
资深人士告诉牛妹，像嘉实元和这样以公募基金的形式参与非上市公司股权投资，一大特点就是降低了投资门槛，让更广大的投资者群体能够参与到股权投资以及国企混改当中。
其他几家基金通过专户参与混改股权投资，仅向特定的投资者群体开放，参与的资金门槛相对也要高一些。当然这样的产品在公募行业中目前还仅此一只，创新还是一个循序渐进的过程，对于产品推出之后的发展也要进行很多方面的考虑，比如本身的收益情况，公司的实力，监管层的要求，以及投资者可能面临的风险等等，都会影响基金公司决定是不是要继续开发类似的产品。
济安金信基金评价中心王群航则认为，以公募基金的形式参与到国企混改股权投资当中，受到的限制其实比较大。首先是公募基金的规模通常在100亿以内，并且呈现逐年下降的趋势，而其他类型的资本可以轻松达到几百亿，对目标公司而言可能更愿意考虑与规模更大的资本进行合作。其次公募基金的投资有双十限制，加上本身资产规模相对就较小，实际能参与到股权投资当中的就更加有限。还有一个相当重要的就是流动性的问题。混合制改革是一个较为长期的规划，在10到15年的期限都是有可能的，期间投资者需要赎回就比较麻烦。
王群航还提到，相比而言通过专户的形式来参与，投资者对时间的要求不需要这么灵活，资金相对要稳定一些。
另一位曾经管理基金专户的业内人士则表示，设立专户来参与股权投资其实也是一个很复杂的过程，首先是要有合适的契机，在很早的阶段就要介入到项目当中，如果晚了一步也就错失良机。其次参与混改项目涉及的资金都很庞大，不容易找到资产规模合适并且有相当意愿加入的客户。诸多问题都增加了管理的难度，因此在专户当中其实也很少有参与的。
